Trotz günstigerer Rahmenbedingungen – sinkende Inflation, fallende Zinsen und steigende Aktienmärkte – blieb das Private-Equity-Geschäft im Jahr 2024 verhalten. Die Investitionsaktivität und die Zahl der Exits gingen bereits im vierten Jahr in Folge zurück, während das Fundraising nur dank weniger großvolumiger Mega-Fonds ein halbwegs stabiles Niveau halten konnte.
Das 1. Quartal 2025 zeigt sich bislang noch herausfordernder: Die hohe Volatilität an den Aktienmärkten sowie die weiterhin schwache Deal- und Exit-Aktivität im Private-Equity-Sektor prägen das Bild. Angesichts geopolitischer Unsicherheiten – insbesondere den nach der Wiederwahl von Donald Trump aufgeflammten Handelskonflikten – kommt diese Entwicklung nicht überraschend. Doch es gibt auch Lichtblicke in diesem Umfeld: Ein Marktsegment hebt sich aktuell positiv ab – Secondaries.
Secondaries im Aufwind
Der Markt für Secondaries hat in den vergangenen Jahren ein bemerkenswertes Wachstum verzeichnet. 2012 lag das Transaktionsvolumen noch bei 25 Mrd. US-Dollar, was lediglich 5 % der damaligen Private-Market-Ausschüttungen in Höhe von 463 Mrd. US-Dollar[1] entsprach. 2022 war der Anteil auf 10 % gestiegen, und 2024 machten Secondaries bereits 14 % des geschätzten Exit-Volumens von 526 Mrd. US-Dollar aus. Damit wird die zunehmende Rolle dieses Segments als Liquiditätsquelle innerhalb eines ansonsten illiquiden Marktes deutlich.
Für 2025 erwarten Marktbeobachter neue Rekordwerte: Jefferies prognostiziert ein Transaktionsvolumen von mindestens 175 Mrd. US-Dollar, Lazard rechnet mit 180 bis 220 Mrd. US-Dollar.
Flexibilität als Wachstumstreiber
Was steckt hinter diesem starken Wachstum? Unserer Ansicht nach ist es vor allem die Flexibilität. Traditionell erfolgten Private-Equity-Investitionen über den Primärmarkt: General Partners (GPs) sammelten Kapital bei Limited Partners (LPs) ein und investierten dieses über einen typischen Zeitraum von zehn Jahren. Rückflüsse gab es nur, wenn ein Investment innerhalb der Fondslaufzeit verkauft wurde.
Secondaries sind hingegen deshalb so beliebt, weil sie nicht nur LPs die Möglichkeit bieten, ihre bereits bestehenden Engagements in Private-Equity-Fonds zu kaufen und zu verkaufen, sondern auch Käufern, die auf der Suche nach “Schnäppchen” sind, attraktive Renditen bieten. Dies ist sowohl für die Käufer als auch für die Verkäufer von Vorteil.
Mit dem Wachstum des Marktes ist auch dessen Struktur komplexer und professioneller geworden. Ein besonders dynamisches Segment sind sogenannte GP-led-Transaktionen: Hierbei verkaufen Fondsmanager bestehende Vermögenswerte an ein neues Vehikel. Bestehende LPs können dabei entweder Liquidität realisieren oder ihre Beteiligung in das neue Vehikel überführen. Zugleich eröffnet sich neuen Investoren der Einstieg.
Der Vorteil für GPs besteht darin, dass sie Vermögenswerte, die sich gut entwickeln, behalten und das zusätzlich aufgenommene Kapital investieren können, was weiteres Wachstum erlaubt. Diese Transaktionen ermöglichen es den Fondsmanagern zudem, ihren Kunden mehr Liquidität zu bieten, und geben den LPs mehr Flexibilität, ihre Portfolios je nach Bedarf anzupassen.
Die Rolle des Denominator-Effekts
In den letzten Jahren hat diese Flexibilität für LPs angesichts des Auftretens des Denominator-Effekts zunehmend an Bedeutung gewonnen. Im Jahr 2021 lieferte Private Equity den Anlegern hervorragende Renditen, während die Aktienmärkte im Jahr 2022 durch die rasche Anhebung der Zinssätze durch die Zentralbanken zur Bekämpfung der höheren Inflation in Mitleidenschaft gezogen wurden. Dies führte dazu, dass viele institutionelle Anleger zu stark in Private Equity investiert waren — eine Situation, die sie korrigieren mussten, um sicherzustellen, dass ihre Asset-Allocation-Modelle befolgt wurden.
Gleichzeitig erschwerte das volatile Umfeld die Bereitstellung von Liquidität: IPOs wurden seltener, Trade Sales gingen zurück – auch, weil Käufer zurückhaltender wurden und LPs über weniger frei verfügbares Kapital verfügten. Die Secondaries-Märkte haben in dieser Phase wertvolle Entlastung gebracht.
Auch wenn sich durch die Erholung der Aktienmärkte 2023 und 2024 der Denominator-Effekt etwas abgeschwächt hat, sorgt die hohe Volatilität Anfang 2025 erneut für Unsicherheit – erste IPOs wurden wieder auf Eis gelegt. Die Herausforderung, Liquidität zu schaffen, bleibt somit bestehen.
Secondaries werden zum systemrelevanten Baustein
Secondaries sind somit aus vielen Gründen zu einem wichtigen Bestandteil des Private-Equity-Ökosystems geworden, und wie bereits erwähnt, dürften die Volumina im Jahr 2025 weiter steigen. Mit der zunehmenden Reife des Marktes ist auch mit weiteren Innovationen zu rechnen. Ein Bereich, der besonders hervorgehoben wird, ist zum Beispiel die Infrastruktur. Secondary Funds haben diesen Markt traditionell gemieden, weil sie dort geringere Renditen erwarten, aber die Einstellung ändert sich. Auch das starke Wachstum der Evergreen-Fonds, die eine hohe Flexibilität und einen beständigen Kapitaleinsatz bieten, wird sowohl den Käufern als auch den Verkäufern auf dem Sekundärmarkt Auftrieb geben.
Unser Ansatz in einem wachsenden Markt
Unigestion ist seit 25 Jahren im Segment der Secondaries tätig. Wir konzentrieren uns auf den globalen Mittelstand und verfolgen eine „“Fusion- Strategy„“, d. h. wir investieren in ein sorgfältig ausgewähltes Portfolio von GP-leds, LP-Beteiligungen und direkten Secondaries. Wir sind davon überzeugt, dass diese Mischung die besten Chancen auf eine starke Performance und attraktive Cash-Ausschüttungen bietet. Außerdem bedeutet dies, dass wir nur begrenzte Überschneidungen mit anderen Secondary-Fonds haben. In der Regel haben wir mehrere Transaktionen im Portfolio, bei denen Unigestion der einzige LP ist.
Wir sind vorsichtig, was die historische Vorliebe für Abschläge als Renditetreiber bei Secondaries-Fonds angeht, und ziehen es vor, uns auf die Gesamtqualität der Assets zu konzentrieren. Unsere Analyse von Secondaries-Transaktionen über zwei Jahrzehnte (1996–2017) hat gezeigt, dass es keine signifikante Korrelation zwischen dem beim Einstieg erzielten Abschlag und der letztendlichen Performance der Investition gab. Vielmehr wurden die höchsten Renditen häufig bei Transaktionen mit minimalen Abschlägen zwischen 0 % und 5 % erzielt.
Unsere Analyse zeigte auch, dass 83 % der Gesamtrendite aus dem Wachstum des zugrunde liegenden NAV nach der Akquisition stammten, während der Anfangsabschlag nur 17 % ausmachte. Diese Verteilung verdeutlicht, dass die wahren Werttreiber bei Secondary-Transaktionen Informationsvorteile bei der Bewertung, der Zeitpunkt der Transaktion und die Qualität der zugrunde liegenden Unternehmen sind — Faktoren, die sich weitaus stärker auf die Performance auswirken als der ursprüngliche Kaufpreis.
Unser Ansatz besteht seit jeher darin, bei jeder Secondary-Transaktion die Qualität der zugrundeliegenden Vermögenswerte in den Mittelpunkt zu stellen, und nur wenn diese qualitativen Kriterien erfüllt sind, ziehen wir eine Investition in Betracht — unabhängig vom angebotenen Discount:
- Positionierung in wachstumsstarken Marktsegmenten
- Produkte oder Dienstleistungen mit kritischer Relevanz
- Stabile finanzielle Fundamentaldaten
- Moderate Verschuldung
Diese konsequente Risikofokussierung hat dazu geführt, dass unsere Fonds[2] eine Verlustquote von nur 1 % aufweisen. Unser jüngstes Programm hat die definierten Zielkennzahlen bereits drei Jahre nach dem Final Closing erreicht.
Gerade in einem geopolitisch schwer kalkulierbaren Umfeld bleibt unser Anspruch klar: Fokus auf Qualität, Minimierung von Risiken und die konsequente Umsetzung unseres Ziels – wiederholt starke, nicht gehebelte Renditen und hohe Cash-on-Cash-Multiples zu erzielen.
Autor: Ralph Büchel, Partner und Global Head of Secondaries, Unigestion
[1] Hamilton Lane
[2] Unigestion data as at 31.3.2024, including 85 deals from our most recent funds of vintages 2017 Europe, 2017 Global, 2020 Europe and 2020 Global, excluding primary staples and 23’-24’ deals. Performance data indicates fully exited deals. Performance is shown net to investors in EUR. These funds are not available for subscription to new investors.
