Das menschliche Gehirn hält gerne an Mythen fest. Wir sind bei der Informationsaufnahme faul, verarbeiten Informationen in der Regel nicht systematisch, sondern automatisch, ob sie richtig oder falsch sind, spielt dabei eine untergeordnete Rolle.
Der Mensch bildet bei der Aufnahme neuer Informationen ein mentales Modell, das äußerst stabil bleibt. Einmal aufgenommene Informationen sind schwierig zu ändern, Korrekturen häufig mit größerem Aufwand verbunden. Das bedeutet, selbst wenn Mythen entkräftet oder widerlegt wurden, halten sie sich hartnäckig in unseren Köpfen. Sie kommen uns schlichtweg vertraut, intuitiv richtig vor. Das gilt vor allem dann, wenn für den widerlegten Mythos keine einfache und überzeugende alternative Erklärung bereitsteht. Dann halten wir uns also lieber an den Mythos als an dessen Korrektur. So auch in der medialen Berichterstattung über die Private Markets und im Besonderen über Private Debt zu beobachten.
„Kreditfonds sind gefährliche, unregulierte Schattenbanken, die traditionellen Kreditinstituten das Geschäft streitig machen und für systemische Risiken an den Finanzmärkten sorgen. Das habe ich irgendwo schon mal gehört. Das muss stimmen.“
Reißerische Aussagen wie diese häufen sich neuerdings und sind in einschlägigen Tageszeitungen und Fachmedien zu lesen. Sie nisten sich in den Köpfen ein, obwohl Studien, die solche Aussagen belegen könnten, nicht existieren oder wissenschaftliche Standards nicht erfüllen. Sie werden nicht nur nur aus Unwissenheit, sondern ebenso gezielt von Marktakteuren getätigt, die vom Boom der Private Markets nicht profitieren und schlimmstenfalls von Politikern und Marktaufsehern reichweitenwirksam ohne Kontext und ohne Einordnung weiterverbreitet. Mit der Folge, dass eine sachliche Auseinandersetzung mit initialen ordnungspolitischen Maßnahmen oder etwaigen Marktverwerfungen zu kurz kommt.
Die EU hat Initiativen wie die Kapitalmarktunion gewollt ins Leben gerufen, um die Entwicklung der Kapitalmärkte zu fördern und die Abhängigkeit von Bankkrediten zu verringern. EU-Gremien und Aufsichtsbehörden bekräftigen die Bedeutsamkeit von Kreditfonds bei der Finanzierung von Wachstum, Innovation und Transformation der Realwirtschaft. Zugleich wurden von Beginn an strenge und sehr spezifische Vorgaben für die Aktivitäten von Kreditfonds eingeführt. Die derzeitige Regulierung ist dediziert auf deren Geschäftsmodell ausgerichtet. Wesentliche Bestandteile dieser Regulierung sind Vorgaben für das Risiko- und Liquiditätsmanagement sowie deutliche, hinreichende Beschränkungen für den Einsatz von Leverage, der häufig zu Unrecht im Mittelpunkt der Kritik steht. Die derzeitigen Vorgaben erfahren im April ein Update durch ein EU-weites, einheitliches Regelwerk, welches in Deutschland durch das Fondsrisikobegrenzungsgesetz umgesetzt wird. Natürlich bestehen Risiken, diese sind aber überwiegend idiosynkratisch und gut diversifizierbar. Investoren gehen diese in der langfristigen Kapitalanlage gezielt ein, um Risikoprämien zu vereinnahmen. Weitere Verschärfungen der Regulierung werden weder von den Aufsichtsbehörden gefordert, noch gibt es derzeit eine Notwendigkeit dazu.
Zugleich ist es richtig, dass sich die europäischen Regulierungsbehörden fortlaufend ein klares Bild von den potenziellen Risiken des Bankensektors als auch von alternativen Marktakteuren außerhalb des traditionellen Bankwesens machen und wenn nötig, mit durchdachter Regulierung in den Markt eingreifen. Den Aufsehern geht es vor allem um eine verbesserte Transparenz der Private Markets. Darunter fällt unter anderem die Vernetzung von Kreditfonds mit dem traditionellen Bankensektor. Die AIFMD II Umsetzung stärkt nicht nur die alternative Investmentbranche, sondern das gesamte europäische Finanzsystem.
Aktuell gilt es zu vermeiden, dass ein Update der Investmentfondsregulierung die Behörden mit einer Flut von Daten überfordert, die zugleich für Marktakteure kostspielig wird, ohne dazu beizutragen, etwaige aufkommende Risiken offenzulegen. Diese Sorge ist bei der ESMA angekommen. Zumindest kündigte Verena Ross, Vorsitzende der ESMA, bereits an, die Komplexität, den Berichtsaufwand und die Kosten, die derzeit im System bestehen, reduzieren zu wollen. Ziel muss ein stärker fokussiertes Berichtsmodell sein, das den Aufsichtsbehörden einen besseren Einblick in Bereiche mit potenziellen systemischen Risiken verschafft, ohne dass Anbieter sensible Rohdaten, die für die Überwachung systemischer Risiken nicht relevant sind, offenlegen müssen.
Auch auf nationaler Ebene ist die Aufsicht nicht untätig. Die BaFin rückt das Risiko aus dem Ausfall von Unternehmenskrediten im Jahr 2026 in den Fokus ihrer Arbeit. In Bezug auf Private Debt sieht die BaFin mögliche Stabilitätsrisiken für das Finanzsystem, die sich durch internationale Ansteckungseffekte ergeben können. Gemeint ist die zunehmende Vernetzung zwischen Kreditfonds und der traditionellen Finanzbranche, den Banken. Mit Blick auf die Deutsche Kreditfonds- und Bankenlandschaft sollte die BaFin den Fokus auf die inländischen Kreditinstitute richten, denn die Aktivität deutscher Kreditfonds ist schlichtweg nicht systemrelevant. Die Kreditvergabe deutscher Private-Debt-Fonds beträgt laut BaFin nur ca. 0,2 % des Kreditvolumens deutscher Banken.
Private-Debt-Fonds haben seit Bestehen weder zu neuen systemischen Risiken geführt noch etwaige bestehende Risiken verstärkt. Im Gegenteil, der Private-Debt-Markt hat langfristige, stark gehebelte Engagements von hochverschuldeten und kurzfristig finanzierten Banken auf institutionelle Anleger mit geringerer Verschuldung und langfristigen Anlagehorizonten verlagert und damit die Finanzmärkte stabilisiert. Kreditfonds weisen zudem deutlich höhere Kapitalquoten auf als Banken. Viele europäische Kreditfonds agieren unverschuldet, andere arbeiten in der Regel mit einem geringen Leverage unter 100 % des NAV. Insbesondere im Vergleich zu den Banken ist der Verschuldungsgrad sehr niedrig. Dennoch sind sorgfältige, fortlaufende Risikoprüfungen des Private-Debt-Marktes sinnvoll, um die tatsächliche Risikolage zu analysieren, um frühzeitig zukünftige potenzielle systemische Risiken erkennen zu können.
„Kreditfonds nehmen Banken das Geschäft weg“
Ein weiterer Mythos, der sich hartnäckig hält. Sowohl in den USA als auch in der EU dient Private Debt zunehmend als Ergänzung und nicht als Ersatz für Bankkredite. Der private Kreditmarkt und der Markt für Bankkredite bilden zusammen kein Nullsummenspiel. Ihre Koexistenz spiegelt eine breitere und diversifiziertere Finanzierungslandschaft für Unternehmen der Realwirtschaft wider. Es ist eine sinnvolle und aus den Lehren der Finanzkrise bewusst getroffene ordnungspolitische Maßnahme, dass Teile der risikoreicheren Form der Kreditvergabe zunehmend aus einem Segment des Finanzsystems kommen, das dafür besser geeignet ist. Das Kapital der Kreditfonds stammt in erster Linie von institutionellen Anlegern wie Pensionsfonds und Versicherungsgesellschaften, die langfristige Anlagehorizonte und im Gegensatz zu Banken überschaubare kurzfristige Liquiditätsbedürfnisse haben. Das Zusammenspiel von Banken und Kreditfonds ist wichtig, kann aber entsprechende Risiken für den Bankenmarkt und damit indirekt auch für die allgemeine Finanzstabilität mit sich bringen. Das Fehlen aggregierter Daten über die Gesamtkonzentrationsrisiken der Banken und die verschiedenen Arten ihrer Beteiligung gegenüber Private Markets im Allgemeinen und Kreditfonds im Speziellen erschwert für die Aufsicht das Monitoring etwaiger Schwachstellen im traditionellen Bankensektor.
Im Kampf gegen falsche alternative Investmentmarktmythen sind alle gefragt früher anzusetzen. Der Idealfall, dass nur wissenschaftliche Aussagen mit hoher Evidenz an die Öffentlichkeit getragen werden, wird niemals eintreten. Umso bedeutender sind hochwertige Studien aus dem Markt und aus der Wissenschaft, die nach außen differenziert und transparent kommuniziert werden. Ebenso wichtig und begrüßenswert sind wissenschaftlich sorgfältig durchgeführte Langzeituntersuchungen von nationalen und supranationalen Finanzmarktaufsehern, um die tatsächliche Risikolage zu analysieren und zu verstehen. Das schafft Vertrauen in den Markt und stärkt die Wissensbasis innerhalb der Aufsichtsbehörden enorm, so dass auch in Zukunft sowohl der traditionelle als auch der alternative Finanzsektor zielführend beaufsichtigt werden kann.
Autor: Dr. Philipp Bunnenberg, Leiter Alternative Markets, Bundesverband Alternative Investments e.V. (BAI)
