Im Bereich der Wandelanleihen waren Salm-Salm & Partner vor rund zehn Jahren noch einsamer Vorreiter mit der Idee, Nachhaltigkeitskriterien auf diese spannende Nische anzuwenden. Seither hat sich aufgrund der veränderten Nachfrage der Anbietermarkt doch sehr zum Besseren verändert. Für uns kein Grund, zufrieden stehen zu bleiben. Wir gehen immer noch einen Schritt weiter und erhöhen regelmäßig den eigenen Anspruch. Die Ergebnisse der vergangenen Jahre zeigen ganz klar, dass verantwortungsvolles und bodenständiges Management sowohl bei Wandelanleihen als auch bei Aktien zweifelsfrei umsetzbar ist und über weite Strecken sogar zu einem Mehrwert in punkto Rendite und Risiko geführt hat. Dies kann auch bedeuten, eine ökonomisch attraktive Chance vorbeiziehen zu lassen, um dem eigenen Werteanspruch gerecht werden zu können. Auf der anderen Seite vermeidet unsere Herangehensweise mittelfristig Risiken, die regelmäßig aus einer bestimmten Art von Geschäftsmodellen, aus deren exogenen Auswirkungen und aus ihrer Führungs- und Unternehmenskultur entstehen. Zur Verdeutlichung eignen sich zwei wohlbekannte Blüten des Finanzmarkts 2020:
Tesla-Wandelanleihen hatten wir nicht, da ihre Kreditwürdigkeit noch Ende 2019 bestenfalls als kritisch zu bewerten war und die Wandelanleihen bei einer schwachen Aktienentwicklung keinen stabilen „Bondfloor“ (Anleihewert ohne Wert des Wandlungsrechts) darstellen konnten. Das Gebaren eines Elon Musk ist bei allem Respekt für seine unternehmerische Leistung und seine beeindruckenden Visionen auch unter Governance Gesichtspunkten oftmals kritisch zu bewerten. In den ersten Jahren des Unternehmens Tesla haben wir – unter anderen Rahmenbedingungen und Verschuldungsmetriken – an den Emissionen 2013 und 2014 allerdings gut für unsere Investoren verdienen können. Für 2020 an dieser Stelle ein entgangener Gewinn.
Wirecard-Wandelanleihen hatten wir ebenfalls niemals allokiert, da wir skeptisch gegenüber der Struktur der Wandler und dem Gesamtpaket gestimmt waren. Auch eine leidenschaftliche Präsentation während einer Kapitalmarktkonferenz Anfang 2020, voller fantastischer Visionen des CEO Markus Braun konnte uns nicht vom Gegenteil überzeugen. Ein vermiedener Verlust anstelle eines Totalausfalls. 2020 war ein Jahr der Superlative in etlichen Ausprägungen. Wandelanleihen konnten in diesem Umfeld brillieren und ihre inhärenten Stärken in vollem Umfang ausspielen. Ende März waren globale, ausgewogene Wandler etwa 10 % leichter, während Aktien 30 % schwächer tendierten. Das Kalenderjahr beendeten wir im Salm-Salm Sustainability Convertible Fonds mit stolzen plus 18 %. Somit haben Wandelanleihen die Anlageklassen Aktien und Unternehmensanleihen sowie jede Mischung daraus klar übertroffen.
Voraussetzung für die starke Protektion am Ende des ersten Quartals 2020 war und ist die sehr stabile Zusammensetzung der Inhaberschaft dieses Marktes. Aktuell sind fast 70 % aller global ausstehenden Titel in Händen von Long-Only-Managern und den entsprechend langfristig orientierten Investoren dahinter. Ein Drittel des Marktes wird von Arbitrageuren und Market Makern gehalten. Diese spenden Liquidität, sind aber kurzfristig orientiert und haben in der Finanzkrise von 2008 einen Flaschenhalseffekt ausgelöst, nachdem sie damals mehr als zwei Drittel des Marktvolumens – teils gehebelt – auf sich vereint hatten. Nach der Finanzkrise hat sich das Bild grundlegend gewandelt. Der Markt für Wandler ist heute sehr stabil, liquide und kerngesund.
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